В мировой экономике происходит радикальная смена режима. Десятилетняя Великая Умеренность закончилась, пишет известный экономист Нуриэль Рубини в своей статье для Project Syndicate).
«Наступившая после стагфляции (высокая инфляция и серьезные рецессии) 1970-х и начала 1980-х годов Великая умеренность характеризовалась низкой инфляцией в странах с развитой экономикой; относительно стабильным и устойчивым экономическим ростом с короткими и неглубокими рецессиями; низкой и падающей доходность по облигациям (и, следовательно, положительной доходностью по облигациям) из-за постоянного падения инфляции; и резко растущими значениями рискованных активов, таких как американские, SPX, -0,42% DJIA, -0,18% COMP, -1,19% и глобальные акции GDOW, 0,12%.
Этот продолжительный период низкой инфляции обычно объясняется переходом центральных банков к заслуживающей доверия политике таргетирования инфляции после мягкой денежно-кредитной политики 1970-х годов и приверженностью правительств консервативной налогово-бюджетной политике (со значительным стимулированием только во время рецессий). Но более важным, чем политика в отношении спроса, были многочисленные позитивные шоки предложения, которые увеличили потенциальный рост и снизили производственные затраты, тем самым удерживая инфляцию под контролем.
В эпоху гиперглобализации после окончания «холодной войны» Китай, Россия и другие страны с формирующимся рынком стали более интегрированными в мировую экономику, снабжая ее дешевыми товарами, услугами, энергией и товарами. Крупномасштабная миграция с Глобального Юга на Север сдерживала рост заработной платы в странах с развитой экономикой, технологические инновации снижали затраты на производство многих товаров и услуг, а относительная геополитическая стабильность позволяла эффективно размещать производство в наименее затратных местах без беспокойства о безопасности инвестиций.
Но Великая Умеренность начала давать трещины во время мирового финансового кризиса 2008 года, а затем во время рецессии в связи COVID-19 в 2020 году. В обоих случаях инфляция изначально оставалась низкой из-за шоков спроса, а слабая денежно-кредитная, налогово-бюджетная и кредитная политика предотвратила дефляцию.
Что касается предложения, то негативная реакция на гиперглобализацию набирает обороты, создавая возможности для популистских, нативистских и протекционистских политиков. Общественный гнев по поводу резкого неравенства в доходах и богатстве также нарастал, что привело к принятию дополнительных мер поддержки рабочих и «оставшихся позади». Несмотря на благие намерения, эта политика в настоящее время способствует опасной спирали инфляции цен на заработную плату.
Что еще хуже, возобновившийся протекционизм (как слева, так и справа) ограничил торговлю и движение капитала. Политическая напряженность (как внутри стран, так и между ними) стимулирует процесс решоринга (и «френд-шоринга»). Политическое сопротивление иммиграции ограничило глобальное перемещение людей, оказывая дополнительное давление на рост заработной платы. Соображения национальной безопасности и стратегические соображения еще больше ограничили потоки технологий, данных и информации. А новые трудовые и экологические стандарты, какими бы важными они ни были, мешают как торговле, так и новому строительству.
Эта балканизация мировой экономики носит глубоко стагфляционный характер и совпадает с демографическим старением не только в развитых странах, но и в крупных странах с развивающейся экономикой, таких как Китай. Поскольку молодые люди склонны производить и сберегать, тогда как пожилые люди тратят свои сбережения, эта тенденция также является стагфляционной.
То же самое относится и к сегодняшним геополитическим потрясениям.
Война в Украине и реакция на нее Запада нарушили торговлю энергоносителями, продуктами питания, удобрениями, промышленными металлами и другими товарами. Отделение Запада от Китая ускоряется во всех аспектах торговли (товарами, услугами, капиталом, рабочей силой, технологиями, данными и информацией).
Другие стратегические соперники Запада могут вскоре усугубить хаос. Иран, перешагнувший порог ядерного оружия, скорее всего, спровоцирует военные удары Израиля или даже США, вызвав масштабный нефтяной шок; а Северная Корея до сих пор регулярно бряцает ядерной саблей.
Теперь, когда доллар США был полностью использован в качестве оружия для стратегических целей и целей национальной безопасности, его положение в качестве основной мировой резервной валюты может начать снижаться, и более слабый доллар, конечно, усилит инфляционное давление. Мировая торговая система без трения требует финансовой системы без трения. Но радикальные первичные и вторичные санкции забросали эту хорошо смазанную машину песком, значительно повысив транзакционные издержки торговли.
Вдобавок ко всему, изменение климата также носит стагфляционный характер. Засухи, аномальная жара, ураганы и другие стихийные бедствия все чаще нарушают экономическую деятельность и угрожают урожаю (тем самым повышая цены на продовольствие). В то же время требования декарбонизации привели к недостаточному инвестированию в мощности по производству ископаемого топлива до того, как инвестиции в возобновляемые источники энергии достигли точки, когда они могут компенсировать разницу.
Сегодняшние большие скачки цен на энергию были неизбежны.
Пандемии также будут представлять постоянную угрозу, придавая дополнительный импульс протекционистской политике, поскольку страны спешат накапливать критически важные запасы продуктов питания, лекарств и других товаров первой необходимости. После двух с половиной лет COVID-19 у нас появилась оспа обезьян. А из-за посягательств человека на хрупкие экосистемы и таяния вечной мерзлоты Сибири вскоре мы можем столкнуться с опасными вирусами и бактериями, которые тысячелетиями находились под замком.
Наконец, кибервойна остается недооцененной угрозой для экономической деятельности и даже общественной безопасности. Фирмы и правительства либо столкнутся с новыми стагфляционными перебоями в производстве, либо им придется потратить целое состояние на кибербезопасность. В любом случае расходы вырастут.
Что касается спроса, то свободная и нетрадиционная денежно-кредитная, фискальная и кредитная политика стала не ошибкой, а скорее особенностью нового режима. Между сегодняшним растущим объемом частных и государственных долгов (в процентах от ВВП) и огромными необеспеченными обязательствами распределительных систем социального обеспечения и здравоохранения как частный, так и государственный секторы сталкиваются с растущими финансовыми рисками. Таким образом, центральные банки попали в «долговую ловушку»: любая попытка нормализовать денежно-кредитную политику приведет к резкому увеличению бремени обслуживания долга, что приведет к массовой неплатежеспособности, каскадным финансовым кризисам и негативным последствиям для реальной экономики.
Поскольку правительства не могут сократить высокие долги и дефициты, сокращая расходы или увеличивая доходы, те, кто может брать кредиты в своей собственной валюте, будут все чаще прибегать к «инфляционному налогу»: полагаться на неожиданный рост цен для погашения долгосрочных номинальных обязательств по фиксированным ставкам.
Таким образом, как и в 1970-х годах, постоянные и повторяющиеся отрицательные шоки предложения будут сочетаться с мягкой денежно-кредитной, фискальной и кредитной политикой, чтобы вызвать стагфляцию. Более того, высокие коэффициенты долга создадут условия для стагфляционных долговых кризисов. Во время Великой стагфляции оба компонента любого традиционного портфеля активов — долгосрочные облигации, а также американские и глобальные акции — пострадают, потенциально понеся огромные убытки.
